行業資(zī)訊
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在收複2017年二季度至三季度大(dà)半年的“失地”之後,近日,5年期國債期貨漲勢強于10年期國債期貨,5年期期限以内的現券遭遇強力買盤的支撐。10年期和1年期期限利差在10年和5年期限利差的擴張推動下(xià)達到了2016年下(xià)半年以來近兩年的高位,債券市場短期内急速且持續的陡峭化形變引發了諸多市場猜想和預期分(fēn)歧。
若僅僅從國内經濟和債券供需的視角來看收益率曲線的“牛陡”形變,無疑或是經濟悲觀預期正在修複,或是通脹預期正在擡升,或是期限溢價正在擴張。如果将債券收益率曲線陡峭化形變放(fàng)置在國内外(wài)宏觀經濟周期變遷的角度下(xià)來看,這種“牛陡”恰恰又(yòu)是2018年以來發生(shēng)的大(dà)類資(zī)産盈利模式變化的鏡像反射。
從國際資(zī)金流動的角度來看,2018年正在發生(shēng)與2017年截然相反的變化。2017年美元漸漸成爲融資(zī)貨币,盡管美聯儲仍在加息,可市場卻認爲歐洲、日本乃至新興市場經濟體(tǐ)的資(zī)産收益率均會上揚,并且比美國更具配置的吸引力,因此借入美元——兌換成其他貨币——投資(zī)于預期收益率将高于美元資(zī)産的非美資(zī)産,成爲2017年的主要盈利模式。這種套息交易模式導緻美元“加息式貶值”,并延續至2018年一(yī)季度。然而3月末4月初,Libor-OIS息差表示的美元融資(zī)成本的迅速擡升,徹底改變了這種套息交易模式,并且在新興市場套息交易崩盤的作用下(xià),資(zī)産價格和貨币彙率之間形成互相強化的連鎖反應。
近期,随着美元指數走強,阿根廷、土耳其、墨西哥、巴西等“金磚經濟體(tǐ)”甚至中(zhōng)國香港,都受到了套息交易集中(zhōng)崩盤的波及。全球宏觀流動性風險開(kāi)始從期限溢價風險過度至信用風險,主權違約風險正在擡升,過去(qù)累積了過量套息交易頭寸的新興經濟體(tǐ)主權債券與美國、德國等主權債券之間的利差正在擴張。可與這些新興經濟體(tǐ)不同的是,由于中(zhōng)國債券市場在2017年已經經曆了熊市的充分(fēn)曆練,估值就貨币政策周期和經濟增長前景而言處于相對低位。
2017年套息交易的逆轉導緻全球資(zī)金轉變配置方向,導緻5年期期限以内的中(zhōng)國債券收益率獲得了來自配置需求的邊際下(xià)行動力,成爲近期“牛陡”形變的直接推手。再進一(yī)步從國内外(wài)宏觀經濟周期波動來看,當前中(zhōng)債的牛陡和美債的熊平成爲一(yī)對截然相反的矛盾體(tǐ),利率及利差變動的周期性不同步或意味着2016年下(xià)半年以來形成的全球經濟增長共振已經分(fēn)化瓦解。隻是由于美國經濟增長前景比阿根廷等新興市場經濟體(tǐ)更加穩健,甚至優于歐洲、英國和日本,導緻資(zī)金流動從4月份以來就在不斷抛售新興市場貨币和資(zī)産,而中(zhōng)國則因爲延續了2017年以來經濟增速的韌性,并且貨币政策寬松的空間大(dà)于緊縮的空間,人民币資(zī)産的估值較之其他市場自然具有了比較優勢而獲得了青睐。
當前,權益、債權、商(shāng)品、貨币等各項大(dà)類資(zī)産處于一(yī)個“風格紊亂”的節奏,然而有一(yī)點相對确定的是:資(zī)産的利率敏感性正在提升。并且,經濟增長前景的穩健将爲利率敏感性更強的資(zī)産持續走強提供背書(shū)。