近日，上交所、深交所、全國股轉公司、中(zhōng)證登共同明确了創新創業公司非公開(kāi)發行可轉換公司債券(下(xià)稱“雙創可轉債”)的具體(tǐ)制度安排，雙創可轉債正式出爐。

中(zhōng)信證券固收分(fēn)析師餘經緯對第一(yī)财經記者表示，雙創可轉債有助于雙創企業降低融資(zī)成本、擴寬融資(zī)渠道，同時投資(zī)者也可獲得未來轉股權後的期權價值、分(fēn)享公司增長帶來的紅利。在實踐中(zhōng)，則可适當考慮對轉股條件逐步放(fàng)開(kāi)，并參考雙創債試點意見中(zhōng)的方式方法，推出創新的增信和抵押機制，這些都将有助于提高雙創可轉債的市場吸引力。

雙創可轉債橫空出世

根據證監會工(gōng)作部署，9月22日，滬深交易所、全國中(zhōng)小(xiǎo)企業股份轉讓系統有限責任公司（下(xià)稱“全國股轉公司”）及中(zhōng)國證券登記結算有限責任公司（下(xià)稱“中(zhōng)證登”）制定并發布了《創新創業公司非公開(kāi)發行可轉換公司債券業務實施細則(試行)》（下(xià)稱《實施細則》）。

據了解，《實施細則》呈現以下(xià)四方面特點：一(yī)是明确雙創可轉債的發行主體(tǐ)及适用範圍。發行主體(tǐ)具體(tǐ)包括新三闆挂牌的創新層公司和非上市非挂牌企業兩大(dà)類。

二是明确以私募方式發行雙創可轉債。雙創可轉債應符合非公開(kāi)發行公司債券轉讓條件的相關規定。

三是明确轉股流程。雙創可轉債發行六個月後可進行轉股，轉股流程主要包括轉股申報及轉股操作兩個環節。

四是明确信息披露要求。申報發行階段，發行人應披露現有股權結構、轉股價格及其确定方式、轉股及利益補償安排等事項。

另外(wài)，《實施細則》基于轉股條款的特殊性，規定私募可轉債的發行人股東人數在發行之前應不超過200人，債券存續期限應不超過六年;發行人債券發行決議應對轉股價格的确定和修正、無法轉股時的利益補償安排要求進行明确;對于新三闆創新層公司發行的可轉換債券，債券持有人應在轉股前開(kāi)通股轉公司合格投資(zī)者公開(kāi)轉讓權限。

助力雙創公司發展

第一(yī)财經記者發現，在今年7月證監會發布的《關于開(kāi)展創新創業公司債券試點的指導意見》（下(xià)稱《指導意見》），就已對雙創可轉債作出了相關指引，“非公開(kāi)發行的創新創業公司債，可以附可轉換成股份的條款。附可轉換成股份條款的創新創業公司債，應當符合中(zhōng)國證監會相關監管規定。”

雙創可轉債的發行人應在滿足非公開(kāi)發行公司債券相關規定的前提下(xià)，符合《指導意見》中(zhōng)規定的創新創業公司要求。發行主體(tǐ)具體(tǐ)包括新三闆挂牌的創新層公司和非上市非挂牌企業兩大(dà)類。

餘經緯認爲，無論是對于發行人還是投資(zī)者，雙創可轉債的推出意義重大(dà)。第一(yī)，從發行人來看，傳統的可轉債發行主體(tǐ)隻能是滬深兩市上市公司。考慮到雙創企業在發行傳統債券融資(zī)時，可能面臨發行利率比較高的情形，允許其發行雙創可轉債有助于降低融資(zī)成本，獲得更廣泛的融資(zī)途徑，促進企業的進一(yī)步發展。

第二，對于雙創企業的投資(zī)者來說，目前PE/VC主要的投資(zī)方式爲股權投資(zī)，而投資(zī)雙創可轉債這種類固收産品可以有效降低投資(zī)風險，同時未來可以獲得轉股權帶來的期權價值、分(fēn)享公司增長帶來的紅利。

餘經緯表示，對于發行人和投資(zī)者而言，雙創可轉債是一(yī)個雙赢的品種。

深交所相關負責人也表示，轉股條款的設置，一(yī)方面豐富了中(zhōng)小(xiǎo)企業融資(zī)方式，降低了發行人的融資(zī)成本，另一(yī)方面保障了實務中(zhōng)投資(zī)機構根據與發行人簽訂的業績承諾等契約條款進行轉股的合法權益。轉股條款的設置也将增強非公開(kāi)發行公司債券的市場吸引力，有效促進創新創業企業社會資(zī)本形成機制的創新。

私募可轉債應用範圍或有望擴充

餘經緯向記者分(fēn)析到，其實早在2013年，證監會就曾提出了“定向可轉債”的概念，探索其作爲并購重組支付工(gōng)具的可能性。而現在推出的雙創可轉債，是在雙創債的框架下(xià)推出、在證監會關于雙創公司債試點指導意見下(xià)進行的，這是可轉債的定向發行率先适用于雙創企業并單獨作爲一(yī)個創新品種面世的主要原因。

餘經緯認爲，雙創企業發行可轉債的大(dà)門打開(kāi)，爲未來更廣義上的私募可轉債推出做準備，未來可轉債發行主體(tǐ)和範圍有望得到進一(yī)步擴充。

餘經緯介紹，國外(wài)成熟的轉債市場中(zhōng)，私募可轉債廣泛應用于中(zhōng)小(xiǎo)型企業的再融資(zī)。而國内轉債市場對于發行人要求比較嚴格，公募可轉債發行主體(tǐ)隻能是滬深兩市上市公司，私募可轉債目前隻适用于創新創業公司以及區域股轉中(zhōng)心挂牌的公司。

上市公司未來是否可能通過私募可轉債實現再融資(zī)?餘經緯認爲，短期來看，上市公司發行私募可轉債的大(dà)門還不會打開(kāi)。一(yī)方面，對于上市公司而言，公募可轉債已經是比較便捷、有效且應用廣泛的融資(zī)渠道;另一(yī)方面，如果要放(fàng)開(kāi)上市公司私募可轉債，會涉及到監管規定的修改和實施細則的修訂。

餘經緯稱，長遠來看，不論是發行方式還是适用範圍，可轉債品種都有必要進一(yī)步豐富和擴展，使上市公司和初創公司都能獲得豐富的再融資(zī)渠道，也爲不同風險偏好的投資(zī)者提供多樣化的投資(zī)标的。

配套措施仍待完善

餘經緯認爲，可轉債相對于傳統債券而言，最大(dà)的吸引力在于轉股帶來的期權價值。但是轉股要求方面的限制，在一(yī)定程度上降低了投資(zī)人所看重的期權價值，就難以有效降低雙創公司的融資(zī)成本。

根據雙創可轉債《實施細則》，第一(yī)，可轉換債券轉股後股東人數不得超過200人。申報轉股時，發行人股東人數超過200人的，債券持有人均不得申報轉股。第二，可轉換債券自發行結束之日起6個月後可以轉股。每3個月可設置一(yī)次轉股申報期，轉股申報期不得少于5個交易日，不得多于10個交易日。餘經緯認爲，新三闆的流動性相對公募可轉債市場，也對轉股權利帶來一(yī)定限制。

如何提高雙創可轉債的市場吸引力?餘經緯認爲，第一(yī)，要提高雙創可轉債轉股的便利性，必須提高新三闆市場流動性;第二，可适當考慮對轉股條件的逐步放(fàng)開(kāi);第三，可以參考雙創債試點意見中(zhōng)的方式方法，推出創新的增信和抵押機制。

證監會在此前雙創公司債試點《指導意見》中(zhōng)指出，可以探索創新創業公司拓寬抵押、質押品範圍，研究以發行人合法擁有的依法可以轉讓的股權，或者注冊商(shāng)标專用權、專利權、著作權等知(zhī)識産權爲創新創業公司債提供增信等措施。證監會還提出，可以探索市場化手段，保持發行人償債能力，包括控制權變更限制條款、核心資(zī)産劃轉限制條款、交叉違約條款、新增債務限制條款、支出限制條款等。

北(běi)京一(yī)位私募投資(zī)者也對第一(yī)财經記者表示，在現有的增信機制下(xià)，對雙創公司定向發行的可轉債投資(zī)可能會受到一(yī)定限制。第一(yī)，現行體(tǐ)系下(xià)會更關注發行人的償債能力，對雙創可轉債的投資(zī)可能不滿足公司風控要求；第二，《實施細則》中(zhōng)提到股東人數超過200人等導緻債券持有人無法轉股及發行人拟申報IPO時，發行人有義務對債券持有人進行利益補償安排，具體(tǐ)的利益補償要求有待進一(yī)步細化。

“未來雙創可轉債引入創新的增信機制是很有可能的，也是很有必要的。對于這些雙創企業而言，創新的增信機制可以有效降低發行融資(zī)成本、提高發行的成功率，也可以保護債權投資(zī)者的合法權益。”餘經緯稱。